Wie könnten höhere Zinssätze die Schwellenländer beeinflussen?

Von Philip Engler, Roberto Piazza und Galen Sher (IWF-Mitglieder), Washington, DC, 6. April. Der rasche Einsatz von Impfstoffen in den USA und die Genehmigung eines Konjunkturpakets in Höhe von 1,9 Billionen US-Dollar haben die Erwartungen an eine wirtschaftliche Erholung beflügelt. In Erwartung der langfristigen Zinssätze in den USA stiegen die Zinssätze für 10-jährige Staatsanleihen rasch von weniger als 1% zu Jahresbeginn auf mehr als 1,75% Mitte März. In Großbritannien war ein ähnlicher Anstieg zu verzeichnen. Im Januar und Februar stiegen die Zinssätze in der Eurozone und in Japan etwas an, bevor ihre Zentralbanken intervenierten, um die Geldpolitik zu lockern. Schwellen- und Entwicklungsländer sehen den Zinsanstieg besorgt. Die meisten von ihnen stehen vor einer langsameren wirtschaftlichen Erholung als die fortgeschrittenen Volkswirtschaften, müssen länger auf Impfungen warten und haben nur begrenzten Raum für ihre finanziellen Anreize. Derzeit zeigen die Kapitalströme in die Schwellenländer Anzeichen von Erschöpfung. Es besteht die Befürchtung, dass sich der Schockzyklus über den Rückzug der geldpolitischen Anreize 2013 wiederholen wird (der „allmähliche Wutanfall“), wenn Anzeichen dafür, dass die Käufe von US-Anleihen früher als erwartet allmählich zurückgenommen werden, einen Kapitalschub aus den Schwellenländern auslösten. Sind diese Befürchtungen berechtigt? Laut unserer Studie in der neuesten Ausgabe der WEO ist bei Schwellenländern der Grund für den Anstieg der US-Zinssätze von Bedeutung. Ursache und Wirkung Wenn diese Ursache gute Nachrichten über die Beschäftigung in den USA oder über COVID-19-Impfstoffe sind, sehen die meisten Schwellenländer tendenziell einen Anstieg der Investitionsströme in das Portfolio und eine Verringerung der Preisspannen für auf US-Dollar lautende Schuldtitel. In fortgeschrittenen Volkswirtschaften kann dies zu einem Exportwachstum in Schwellenländern führen, da der natürliche Boom der Wirtschaftstätigkeit tendenziell die inländischen Zinssätze erhöht. Im Allgemeinen sind die Auswirkungen auf einen aufstrebenden Markt in der Mitte des Marktes gering. Länder, die weniger in die USA exportieren, aber mehr auf Auslandsschulden angewiesen sind, könnten jedoch mit Belastungen der Finanzmärkte konfrontiert sein. Wenn die Nachricht von einer steigenden Inflation in den USA zu einem Anstieg der Zinssätze in den USA führt, sind die Auswirkungen auf die Schwellenländer häufig ebenfalls günstig. Zinssätze, Wechselkurse und Kapitalflüsse im Allgemeinen werden nicht beeinflusst, möglicherweise weil frühere Inflationsüberraschungen das Ergebnis einer Kombination aus positiven Wirtschaftsnachrichten wie einem erhöhten Appetit auf Ausgaben und negativen Nachrichten wie erhöhten Produktionskosten waren. Wenn jedoch die hohen Zinssätze in fortgeschrittenen Volkswirtschaften von den Erwartungen getrieben werden, dass die Zentralbanken restriktivere Maßnahmen ergreifen werden, kann dies Auswirkungen auf die Schwellenländer haben. Unsere Studie spiegelt diese „geldpolitischen Überraschungen“ wider, wenn der Zinssatz an Tagen steigt, an denen dem Open Market Operations Committee der Federal Reserve oder dem Board of Directors der Europäischen Zentralbank regelmäßige Ankündigungen erfolgen. Beachten Sie, dass jeder Anstieg der US-Zinssätze um einen Prozentpunkt, der auf eine „geldpolitische Überraschung“ zurückzuführen ist, in der Regel sofort zu einem Anstieg der langfristigen Zinssätze um einen Drittelprozentpunkt im durchschnittlichen Schwellenland führt. Ein Drittel eines Prozentpunktes für Personen mit niedriger Bonität und spekulativer Bewertung. Wenn alle Dinge gleich sind, kommt es zu einem sofortigen Zufluss von Portfoliokapital aus Schwellenländern, und ihre Währungen werden gegenüber dem US-Dollar abgewertet. Einer der Hauptunterschiede zum Anstieg der guten Zinssätze besteht darin, dass die „Laufzeitprämie“ – Kompensation für das Risiko von Halten von Schulden mit längeren Laufzeiten – Anstieg in den USA, wenn unerwartet eine straffere Geldpolitik angekündigt wird, und damit auch auf US-Dollar lautende Schuldenmargen für Schwellenländer. Tatsächlich ist die gute Nachricht, dass die Kombination dieser Gründe die Zinssätze in den Vereinigten Staaten erhöht. Die „guten Nachrichten“ über die wirtschaftlichen Aussichten sind vorerst der Hauptfaktor. In einigen Schwellenländern haben sich die Erwartungen an die Wirtschaftstätigkeit zwischen Januar und März erholt, was teilweise den Anstieg der Zinssätze und den Anstieg der Kapitalflüsse im Januar erklären könnte. Insgesamt wurde der anschließende Anstieg der US-Zinssätze gemildert, wobei sich die Märkte gut entwickelten. Obwohl die langfristigen Zinssätze in den USA gestiegen sind, sind die kurzfristigen Zinssätze dort nahe Null geblieben. Die Aktienkurse bleiben erhöht, und die Zinssätze für auf US-Dollar lautende Unternehmens- und Schwellenmarktanleihen sind nicht von den Zinssätzen für US-Staatsanleihen abgewichen. Darüber hinaus scheinen die Markterwartungen bezüglich der Inflation auf einem Niveau zu liegen, das nahe am langfristigen Ziel der Fed von 2% pro Jahr liegt. Wenn sie dort bleiben, können sie dazu beitragen, den Zinsanstieg in den Vereinigten Staaten einzudämmen. Ein Teil des Anstiegs der US-Zinssätze war auf die Normalisierung der Anlegererwartungen hinsichtlich der Inflation in diesem Land zurückzuführen. Gehen Sie jedoch vorsichtig vor, andere Faktoren scheinen ebenfalls eine Rolle zu spielen. Ein Großteil des Anstiegs der US-Zinssätze ist auf höhere Laufzeitprämien zurückzuführen, was auf eine größere Unsicherheit der Anleger hinsichtlich der Inflation, des Tempos der künftigen Emission von Schuldtiteln, künftiger Schuldtitel und Anleihekäufe durch Zentralbanken zurückzuführen sein könnte. Kapitalabflüsse aus Schwellenländern im Februar und Anfang März wurden in der dritten Märzwoche zu Zuflüssen, sind aber seitdem volatil geblieben. Es ist auch unklar, ob das große Volumen an Staatsanleihen, das die USA voraussichtlich in diesem Jahr emittieren werden, die Kreditaufnahme in einigen Schwellenländern ausschließen wird. Die Situation ist also fragil. In fortgeschrittenen Volkswirtschaften bleiben die Zinssätze niedrig und können weiter steigen. Das Vertrauen der Anleger in die Schwellenländer könnte sich verschlechtern. Um eine solche Auswirkung nicht zu haben, können Zentralbanken in fortgeschrittenen Volkswirtschaften helfen, indem sie unter verschiedenen Szenarien eine klare und transparente Kommunikation über den künftigen Verlauf der Geldpolitik bereitstellen. Ein gutes Beispiel hierfür sind Leitlinien zu grundlegenden Anforderungen für die Erhöhung der Interventionsraten der Federal Reserve. Inmitten der Erholung wäre es nützlich, zusätzliche Leitlinien für mögliche Zukunftsszenarien zu haben, da der neue geldpolitische Rahmen der Fed noch nicht getestet wurde und die Marktteilnehmer Zweifel an der Wachstumsgeschwindigkeit haben. Vermögenswerte in der Zukunft. Schwellenländer können nur dann unterstützende Maßnahmen ergreifen, wenn eine stabile Inlandsinflation erwartet wird. Beispielsweise haben die Zentralbanken in der Türkei, Russland und Brasilien im März die Zinssätze erhöht, um die Inflation zu kontrollieren, während die Zentralbanken in Mexiko, den Philippinen und Thailand sie unverändert ließen. Vorzugsweise versuchen Schwellen- und Entwicklungsländer, den Zinsanstieg teilweise durch eine angemessenere inländische Geldpolitik auszugleichen. Dazu benötigen sie eine gewisse Unabhängigkeit von den globalen Finanzbedingungen. Die gute Nachricht ist, dass es vielen Zentralbanken in Schwellenländern gelungen ist, ihre Geldpolitik während der Pandemie selbst angesichts der Kapitalflucht zu moderieren. Unsere Analyse legt nahe, dass es Volkswirtschaften mit transparenteren Zentralbanken, regelbasierten Finanzentscheidungsverfahren und höheren Kreditratings waren, die die Interventionsraten während der Krise am stärksten senken konnten. Angesichts der anhaltend hohen Risikotoleranz an den globalen Finanzmärkten und des Potenzials, die Lücken zwischen den Märkten in Zukunft zu vergrößern, ist es an der Zeit, dass die Schwellenländer ihre Schuldenlaufzeiten verlängern. Spezifische Währungsinkongruenzen in der Bilanz und allgemeinere Schritte zur Verbesserung der finanziellen Flexibilität. Es ist auch an der Zeit, das globale finanzielle Sicherheitsnetz und das System von Mechanismen wie gegenseitigen Kreditlinien und multilateralen Kreditgebern zu stärken, die bedürftigen Ländern Devisen zur Verfügung stellen können. Die internationale Gemeinschaft muss bereit sein, Ländern in extremen Szenarien zu helfen. Aufsichtsrechtliche Finanzdienstleistungen des Internationalen Währungsfonds können die Reserven der Mitgliedstaaten angesichts finanzieller Schwankungen erhöhen. Eine neue SZR-Zuweisung würde ebenfalls helfen.